注:原文作者爲 Jeremy Ong 和 Duncan Reucassel,以下爲全文編譯。
veToken 經濟學激勵流動性提供者成爲 DEX 協議的長期利益相關者。這是通過給予那些鎖定基礎代幣的人更多的獎勵和治理權力來實現的。
Curve 和 Convex 創造了一個強大的飛輪,使代幣價格和 TVL 在 2021 年下半年飆升。這爲 veToken 模型帶來了炒作,並帶來了支持者和批評者。本文希望詳細研究這些批評意見。
我們利用我們對 Curve/Convex 關系的廣泛研究,开發了一種替代 veToken 模型的方法。這個替代方法是通過一個名爲 "GOV" 的假想代幣來說明的,該假想代幣將在本文中進行討論。
我們提出建議的目的是減少中心化,同時仍然最大限度地發揮 veToken 的核心屬性:獎勵最長期和最專注的參與者,且不剔除那些不能承擔傳統 veToken 經濟中非流動性風險的貢獻者。
加密貨幣和代幣化的興起使協議經濟學的設計空間大开,允許項目激勵特定行爲。然而,許多 DeFi 協議對所有代幣持有人的獎勵是平等的,與他們爲項目增加的價值無關。更多的時候,這幾乎不需要鎖定,以換取治理權和協議收入。我們相信,最佳設計的目的是稀釋僱傭資本和投機者,同時獎勵給長期導向的參與者。
我們認爲鼓勵這種行爲的一種模式是由 Curve 引入的投票代管的實現。這種模式允許 CRV 持有者將其代幣鎖定爲投票代管 CRV(veCRV),最長時間爲 4 年。用戶鎖定其 CRV 的時間越長,他們收到的 veCRV 就越多。作爲承擔流動性風險和從市場上消除 CRV 供應的交換(顯示他們對平台的長期承諾),veCRV 持有人有權獲得 3 個主要好處:
按比例分享由 Curve 產生的費用。
流動性供應頭寸的 CRV 獎勵得到提升(最高 2.5 倍)。
治理和 gauge 權重投票權。重要的是,gauge 權重決定了 Curve 未來釋放的分配方式。
上述一系列的激勵措施產生了一個積極的飛輪。用戶越是以長期爲導向(以他們的 veCRV 衡量),他們將獲得更多的獎勵。這個飛輪是 veToken 模型最重要的動力之一,我們將在下一節中詳細探討。
Curve 的長期價值主張是成爲交易穩定資產的最深入、且最具流動性的場所。其目標不一定是成爲日常交換的主要 DEX,而是授權穩定幣項目建立大量的流動資金儲備。這意味着它們在供應方面的主要用戶是流動性提供者。
由於不可持續的代幣釋放和僱傭資本的擴散,許多失敗的收益耕種計劃已經毀了。以下是 veToken 經濟學旨在避免的一個例子:
最初的流動性挖礦計劃啓動,隨後僱傭資本存入大量資金,其唯一目的是挖礦,然後拋售獎勵。
起初,這會有反射性的上升。隨着 TVL 和圍繞項目的“炒作”增加,代幣價格也會上漲。這可以進一步提高存款的收益率,因爲收益率是以原生代幣支付的,然後繼續循環。
最終,達到一個拐點,代幣激勵开始減少,同時,僱傭資本繼續出售他們挖到的代幣。伴隨着代幣釋放的下降,這種拋售導致流動性提供者的收益率下降。
最後,反射性的下行循環开始生效,因爲流動性退出 DEX 使其從根本上失去價值。較低的流動性意味着 DEX 不能支持那么多的交易量,從而產生較少的費用。而這導致了基本面的進一步貶值和原生代幣價格的下降,進一步降低了 LP 的收益率。
veToken 模型通過使流動性提供者與協議的長期利益保持一致來避免這種情況。
爲了讓 Curve 上的流動性提供者獲得 2.5 倍的獎勵,他們必須持有一定數量的,與其流動性相應的 veCRV。這激勵了 LP 們不會拋售代幣,而是:
在公开市場上購买 CRV 的頭寸並鎖定。
全部鎖定或部分鎖定他們獲得的 CRV 流動性獎勵。
這也鼓勵了 Curve 平台上的流動性提供者成爲長期的利益相關者和 Curve 成功的支持者 -- 而不是採用僱傭挖礦和拋售的策略。
此外,這不僅激勵 LP 們爲 2.5 倍的增長獎勵進行鎖定,而且還激勵他們盡可能多地積累 veCRV。這是因爲 veCRV 設定了 Gauge 權重,允許持有者將代幣釋放導向到他們擁有資金的池子(更多的 veCRV = 對代幣釋放的影響更大)。
我們已經看到 CRV 的積累不僅在大型 LP 之間進行,而且在協議層面通過 Convex 進行。各個協議正在利用 Convex 持有的大量 veCRV,積累 CVX,以激勵它們的資金池,確保長期的流動性。
通過 CRV 拉長的分配計劃(超過 300 年,每年釋放 15%)和 veToken 經濟學的結合,它已經能夠激勵一群非常有粘性的流動性提供者和代幣持有人。這可以通過 stkAAVE、xSUSHI 和 veCRV 之間的鎖定時間/持有量來說明。
除了經濟學,veCRV 還爲鎖定者提供了時間加權的治理權力,這也很好地調整了激勵機制(鎖定時間最長的人對治理的影響最大)。該部分內容將在稍後詳細闡述。
鑑於 veCRV 的巨大效用和其缺乏流動性的明顯缺點,市場已經通過 Convex 作出回應。Convex 提供了一種不可贖回的、流動性的 veCRV 抵押衍生品,稱爲 "cvxCRV"。如果持有人希望保持流動性,那么他們拿普通的 CRV 沒有任何辦法,因爲所有的治理權和費用都歸於 veCRV。Convex 利用這一點,允許用戶將他們的 CRV 永遠鎖定在 Convex 內,以換取 cvxCRV。cvxCRV 是一種流動性強、且收益率很高的代幣,其收益來自於基礎 veCRV 費用、Convex 平台的費用和 CVX 釋放。
作爲提供高收益的流動性代幣的交換條件,Convex 將基礎 veCRV 提供的所有推動力、治理權和 gauge 權重都用於平台和 CVX 持有人。
Convex 的基礎產品允許 Curve LPs 在平台內存入他們的 LP 代幣。存款人可以獲得更高的收益率(高達 2.5 倍),作爲回報,Convex 收取 CRV 挖礦的百分比費用(10%),隨後支付給 cvxCRV 持有者。此外,通過 Convex 挖出的 CRV 的另外 5% 以 cvxCRV 的形式返還給 CVX 質押者。這就形成了下圖中的飛輪。
Convex 還允許 CVX 持有人獲得底層 veCRV 的治理和 gauge 權重。CVX 持有者可以對治理進行投票,並接受第三方系統提供的激勵,將他們的投票引向特定的權重釋放(又稱 "买票"、"投票激勵"、"賄賂"、"遊說" 等)。如果你想更深入地了解 Curve/Convex 的關系,可以參看我們之前寫過的文章。
在整個 2021 年,Convex 對 Curve TVL 和代幣價格的總體指標起到了不可否認的積極作用。但 Convex 的流動性質押衍生品對 CRV 造成了巨大的供應衝擊,因爲用戶急於將他們的代幣交給 Convex 平台,而 Convex 平台將它們永遠鎖定。
本報告的其余部分將討論對 veToken 經濟學的常見批評,以及如何通過另一種實施方式解決這些批評。爲了簡單起見,我們將使用一個名爲 GOV 的假想代幣來進行說明。
這個假設的 GOV 代幣將有以下主要設計特點,每一個特點都將在利用從 Curve 學到的激勵調整經驗方面發揮作用,同時有望能夠避免出現單一的、佔主導地位的、類似 Convex 的代理投票系統。
它將利用三代幣結構,並結合 Curve 和類似 Sushiswap 治理的特點:
GOV 代表未質押的基礎治理代幣,類似於 CRV。它不提供投票權,也沒有智能合約系統費用。
xGOV 代表通過質押 GOV 獲得的可轉讓治理代幣,類似於 xSUSHI。xGOV 提供流動的 GOV 風險,並 有權獲得一定比例的智能合約系統費用和治理權力。
vxGOV 代表通過鎖定 GOV 獲得的不可轉讓的治理代幣,類似於 veCRV。vxGOV 有權獲得更大比例的智能合約系統費用和治理權力。
它將避免要求代理投票系統(類似 Convex 的實體)被治理層“白名單”。
它將允許長期質押頭寸(vxGOV)在有懲罰的情況下提前終止。(即,它將允許從協議 DAO 中“退出”)。
它將提供一個協議內的投票激勵(又稱“賄賂”)機制。
我們將討論這個三代幣 GOV 模型,展示它如何處理通過我們對 Curve/Convex 的研究而浮現的批評,包括 Monetsupply 和 Hasu 對 MakerDAO 治理形式的評論。
反對 veTokens 的一個論點是,長期鎖定使指數基金和信托產品等實體難以將這些代幣納入其產品中,這減少了該協議的潛在“治理基礎”。雖然人們可以說這可能會減少某些實體的參與,但我們認爲這是一個質量大於數量的案例。信任和指數產品的主要使用情況是投機。當涉及到治理時,這些實體會變成冷漠且無增長價值的利益相關者。
在我們看來,對於一個社區來說,擁有少數高度積極的利益相關者比擁有大量被動和不感興趣的利益相關者要好。veToken 經濟學的全部意義在於將治理權力從短期思維者手中釋放到長期導向的參與者手中。
另一個論點是,“在所有權過渡期間,當大的持有人停止重新鎖定代幣以准備出售時,治理的安全性將大幅度下降”。然而,這個論點是以假設不會有其他治理參與者進來填補空白爲前提的。此外,“治理收購”的框架似乎並不准確。那些進行“接管”的人由於鎖定了 veCRV 的持有量,是遊戲中最大的利益相關者,因此自然會激勵他們對協議做出積極的改變。
我們的立場是,通過將治理權力引導到對平台投資最多的各方,其激勵作用遠遠超過了將投機性實體排除在治理之外的弊端。此外,治理權力從希望停止重新鎖定代幣的無利害關系的大戶手中轉移到填補空白的新利益相關者手中是一個健康的做法。
此外,我們認爲 GOV 模型通過提供協議內的流動性質押等價物,xGOV,大大緩解了這個問題。
vxGOV(該模式的 veCRV 版本)被設計爲對流動性提供者和長期導向的投資者最有吸引力,這是有道理的,因爲 vxGOV 持有人是生態系統中最重要的利益相關者。
另一方面,這並不意味着其他參與者不能帶來價值,應該被排除在參與之外。而這是 xGOV 的作用。
xGOV 是一個被質押的 GOV 頭寸,具有流動性。它可以從智能合約系統產生的費用中獲得份額,同時獲得治理能力。這允許潛在的增值利益相關者仍然參與並爲相關的生態系統做出貢獻,而長期和最專注的參與者通過持有 vxGOV 保留大部分的權力和費用。兩者之間確切的費用分配和由此產生的年利率將取決於許多因素。但 vxGOV 將比 xGOV 享有更多的利益。
我們相信,xGOV 式的代幣有助於彌合差距,並吸引一批人對項目有利,而不承擔長期 veCRV 式頭寸(vxGOV)帶來的非流動性風險。
反對 veTokens 的另一個常見論點是由此產生的流動性質押衍生品。這些質押衍生品允許代幣持有者放棄治理權,以換取費用和中短期內軟掛鉤的流動性利益。這反過來又有兩個潛在的負面影響:
“軟掛鉤”的脆弱性。
有可能產生一個佔主導地位的“代理投票人”,持有很大比例的治理權力,特別是在有白名單的情況下。
在之前研究 Curve/Convex 的關系時,圍繞 Convex 的可持續性,我們主要擔心的是流動性質押衍生品與基礎治理代幣掛鉤的脆弱性。
cvxCRV/CRV 之間的“掛鉤”是通過針對 Curve 穩定幣交換池的流動性挖礦激勵來維持的。這個池子促進了兩種資產之間在一個嚴格範圍內的低滑點交易。如果你想了解這些池與傳統的 X*Y=K AMMs 有什么不同,我們建議閱讀 Curve 的這份穩定幣池論文。爲了說明這一點,讓我們深入了解一些數據。
在撰寫本報告時,Curve 的資金池包括 1743 萬 CRV(佔資金池的 29.76%)和 4113 萬 cvxCRV(佔資金池的 70.24%)。盡管存在這樣的不平衡情況,cvxCRV 在 100 萬 CRV 的交易中對 CRV 只有 2% 的折扣。
值得注意的是,在 1.88 億流通的 cvxCRV 中,只有約 4100 萬在這個穩定幣交換池中,且大多數(~76.87%)是爲協議獎勵而質押的。
如果沒有辦法爲每個 cvxCRV 贖回基礎 CRV,我們相信這種軟掛鉤會隨着時間的推移繼續惡化。這將抑制新的 CRV 鎖定,因爲用戶通過 Curve 池購买 cvxCRV 比在 Convex 平台上 1:1 轉換更便宜。
雖然這是一個結構性問題,但讓我們看看 Convex 可以做些什么來幫助加強掛鉤。
目前,Convex 上所有 CRV 挖礦獎勵中,有 10% 回到了 cvxCRV 質押者手中。這個比例可以提高到最高 15%。這樣將增加 CVX 從這些挖礦獎勵中產生的收益。
Convex DAO 可以使用協議 veCRV 持有量的一部分,在 cvxCRV/CRV 池上對 gauge 權重進行永續投票,以激勵 LP。
流入協議國庫的費用目前被設置爲 0%。這可以提高到硬編碼的 2% 的限制,並用於購买 cvxCRV,幫助掛鉤。
雖然掛鉤是關鍵,但我們認爲在審查 cvxCRV 時必須考慮它的賺錢能力。即使掛鉤可能破裂,但如果 cvxCRV 能夠繼續提供有吸引力的收益率,那么它仍然有價值。
關於治理中心化,我們同意讓一個協議控制超過 50% 的治理權力是不健康的。然而,我們認爲這是 Curve/Convex 的特殊情況,而不是整個 veToken 經濟的情況。鑑於 Convex 剛推出時的新穎性和對 Curve 白名單的影響力,Convex 能夠佔領 50% 以上的 veCRV。如果沒有先發優勢和通過白名單阻止競爭的能力,Convex 從一开始就會面臨激烈的競爭。在未來,我們敦促那些打算採用 veToken 經濟學的協議在沒有白名單的情況下推出。這將促進幾個類似 Convex 的協議之間的競爭,並最大限度地實現去中心化。
除了通過擁有最多的 veCRV 來集中投票權外,目前的 Convex 架構也嚴重依賴管理員的多重身份來將 vlCVX 投票轉化爲 Curve DAO 提案和 gauge 權重。這構成了另一個重要的中心化問題,因爲 3/5 多籤可以有效地控制超過 50% 的 veCRV 投票權。
綜上所述,我們想強調幾點可以減少治理中心化相關風險的提議,因爲它與 Curve/Convex 有關。
部分投票:
在實施部分投票之前,如果 51% 的 vlCVX 對一項提案投了贊成票,那么 Convex 控制的全部 veCRV 將在 Curve DAO 中投贊成票。在這個例子中,在實施部分投票後,只有 51% 的協議控制的 veCRV 會投贊成票,而其他 49% 會投反對票。
激勵性調整:
Convex 的成功極其依賴於 Curve。對 CVX 進行估值的一種方法是計算 CVX 能夠從它所影響的 CRV 釋放中產生的所有未來賄賂的現值。鑑於 Convex 對 Curve 的依賴性和 CRV 代幣價格,Convex 的利益相關者似乎不太可能對 Curve 採取惡意行爲。
到目前爲止,Curve 和 Convex 之間的關系主要是共生關系。這可以擴展到參與“Curve 战爭”的其他協議,如 Frax、Terra、Redacted、Olympus 和其他正在積極積累更多 CVX 的協議。veToken 模型及其指導未來 CRV 釋放的能力已經將整個空間的頂級協議聯合起來,共同積累 CRV/CVX,並進一步調整激勵機制。
信任最小化的代理投票:
雖然說起來容易做起來難(尤其是在與部分投票相結合的情況下),但構建未來版本的 Convex 或其等同物的團隊應考慮以信任最小化的方式構建系統。例如:veCRV 的底層治理權力最好通過智能合約無信任地轉移到 vlCVX 等價物。
賄賂作爲治理貨幣化的一種方式已經在 DeFi 領域掀起了波瀾 -- 更確切地說,是爲了引導未來的代幣釋放。參照 MakerDAO 論壇的一個片段。“只要賄賂收益(支付的賄賂/CRV 獎勵)高於 CRV 鎖定的百分比,veCRV 持有者仍然可以通過稀釋未鎖定的持有者而獲得收益。”
我們對這一論點的一個反駁是,當涉及到接受賄賂以換取權重投票時,無論是否收到賄賂,代幣稀釋都會發生。在我們看來,這裏“賄賂”一詞的命名有點蹩腳。
玩笑歸玩笑,人們似乎對賄賂有一種膝跳式的負面反應,而我們認爲這是不應該的。在現實世界中,賄賂被稱爲“遊說”,它是一個價值數十億美元的產業。至少在 Web3 中,看起來“遊說”傾向於透明,因爲它們大多發生在鏈上。此外,重要的是要注意,無論有沒有 veToken 經濟,這些“激勵投票的方式”都會出現。而我們已經在 Bribe Protocol 和 Aave 中看到了這種情況的出現。我們預計這種趨勢將繼續下去。
爲了通過治理來攻擊 veToken 系統,攻擊者必須購买並鎖定其投票權。這大大增加了攻擊的成本,因爲購买的代幣不能被收回和出售。這就是 veToken 經濟激勵背後的基礎。
然而,veToken 經濟學的聲討者認爲這是一把雙刃劍,因爲它也提高了防御攻擊的成本。例如,如果攻擊者決定購买並鎖定足夠的 vxGOV 以獲得 51% 的投票權,那么防御者將不得不通過重新鎖定 vxGOV 或購买更多的 GOV 來增加他們的投票權,以抵御惡意的提議。
我們發現這個論點相當薄弱,因爲它是雙向的。考慮到攻擊一個採用 veToken 經濟學的協議需要購买和最大限度的鎖定以獲得最大的影響,我們認爲這是一個淨積極因素。
爲鎖定者提供重要的治理權,可以防止攻擊者借用協議的治理代幣和惡意投票。在這種情況下,攻擊者只有產生借款利息的影響,而不會受到錯誤決定的長期弊端的影響。這裏有一個舊例子,一個攻擊者設法用閃電貸來影響 MakerDAO 的治理。雖然這是一個由閃電貸促成的極端案例,但這仍然允許攻擊者借用代幣並爲惡意提案投票而不承擔重大的價格風險。
我們認爲 veToken 經濟學是對這種攻擊的最佳防御措施之一 -- 即使治理集中在 Convex 或類型的協議內,因爲 vlCVX 持有人被鎖定了 16 周,他們將承擔傷害 Curve 的後果。
我們利用對 Curve/Convex 關系的廣泛研究的經驗制定了我們假設的 GOV 模型。
對現有模型的每一次改變都有可能破壞使 Curve/Convex 在 2021 年如此成功的飛輪。我們認爲假設的 GOV 系統的以下措施可以保持 veToken 的飛輪,同時大大緩解上一節中的一些擔憂:
Convex 能夠在 Curve 內擁有 > 50% 的治理權力的主要原因之一是缺乏競爭。鑑於 Convex 的設計是同類產品中的第一個,它有機會在任何競爭者發現之前積累大量的 veCRV。在這一點上,對其他競爭者來說已經太晚了,因爲 Convex 可以利用其 veCRV 的力量來控制 Curve 白名單,基本上可以阻止進一步的競爭。
現在市場已經意識到了 Convex 的模式。因此,新項目應該在相當長的准備時間內宣布他們向基於 veToken 的模式過渡。這使得許多市場參與者可以爲其推出做好准備。作爲從一开始就競爭的結果,我們相信這將鼓勵兩件事:
使治理分配比 Curve 更公平,因爲許多項目有機會積累基礎的 GOV 代幣。這使得單一實體積累 > 50% 的治理的可能性很小。
此外,可以鼓勵每個項目專注於流動性質押代幣的掛鉤。能夠最好地維持其掛鉤的項目將能夠在未來繼續積累 GOV。雖然 Convex 的 cvxCRV 到目前爲止相當好地保持着掛鉤,但我們堅信,競爭越大越好。
我們相信 cvxCRV 背後的吸引力不僅是它的高年利率,更重要的是它的流動性。因此,我們想了幾個不同的方法來保留 veToken 設計的好處,同時在需要時仍然爲儲戶提供潛在的流動性。
第一個選擇是讓 vxGOV 的頭寸成爲可轉讓的 NFT(如 Solidly)。雖然這使得放棄 GOV 代幣並轉到一個類似 Convex 的協議的吸引力大大降低,但這些 NFT 頭寸的定價會有困難。我們還可以假設,賣家會愿意在二級市場上爲這些頭寸打折,這可能會降低鎖定 GOV 代幣的吸引力。
如果 vxGOV 頭寸可以隨時購买,那么對於潛在的 GOV 买家來說,“如果我可以直接以折扣價購买 NFT,爲什么要鎖定 GOV?” 將是一個公平的問題。考慮到這一點,我們認爲另一個更好的選擇是引入憤怒退出 vxGOV 頭寸的能力,並對退出者進行重大處罰。項目可以實施各種策略,而以下是一些關於如何爲我們假設的 vxGOV 實施憤怒退出功能的潛在想法:
如果你最大程度的鎖定了 vxGOV 並希望退出時,你將收到 50% 的 GOV 代幣,而另外 50% 將被分配回社區。憤怒退出的懲罰會隨着你鎖定時間的減少而減少。憤怒退出者的收益可以通過幾種不同的方式進行分配。
鑽石手:收集到的 GOV 被最大限度地重新鎖定,並根據每個账戶控制的 vxGOV 按比例分配。這樣做的好處是激勵“鑽石手”和對協議的長期承諾,因爲這些獎勵將向協議中投資最多的利益相關者傾斜。
財政部:這個方案需要一些積極的財務管理。例如,這些資金可以用來購买其他 Convex 或 Redacted Cartel 類似的份額,或者建立一個相關性較低的資產庫。
協議擁有流動性:作爲 #2 的延伸,國庫中的 GOV 可以定期部署到 GOV 代幣的流動性池中。這將有助於爲 GOV 建立一個強大的流動性基礎,並且是“協議擁有”的流動性,從長遠來看將增加 GOV 的可持續性。
我們相信,諸如懲罰比例和 GOV 的分配等參數最初將是動態的,取決於協議的優先級。然而,我們相信,懲罰的效果應該始終是顯著的,以確保治理權力歸屬於在協議中擁有最多既得利益的各方。
我們認爲內置賄賂可能會增加單獨質押 vxGOV 的吸引力,而不是完全放棄對 Convex 等的托管。我們認爲這對小型投資者來說尤其如此。
以 Curve 爲例,在 bribe.crv.finance 這樣的平台存在之前,小型 veCRV 持有者很難將其直接 gauge 釋放的能力貨幣化。
如果沒有市場,賄賂就必須通過 OTC 私下進行。這很糟糕,原因包括以下三個:
對於 DAO 來說,接觸單一的 veCRV 鯨魚比接觸 1000 個較小的持有者更有意義。這有利於鯨魚而不是小型用戶 -- 所以,不是很好。
由於這些接觸通常不在鏈上發生,因此會有一些交易方風險。如果 DAO 預先提供賄賂,veCRV 鯨魚可能不會履行承諾,投票給商定的 gauge。反過來說,如果 veCRV 鯨魚在收到付款之前投票,DAO 可能不會履行其承諾,付清款項。
鏈外賄賂發生在幕後,價格不透明,這導致了低效的定價市場。擁有一個鏈上市場可以促進所有參與者的市場更加健康。
有了更高的原生 vxGOV 收益率,我們相信流動性質押衍生品會變得沒有吸引力。這鼓勵了單獨質押,增加了分散性,並爲流動性質押衍生品創造了更多競爭。
我們的研究結果表明,由 Curve 开創的 veToken 經濟學(歸功於 Michael Egorov 和團隊)仍然是迄今爲止最好的激勵調整機制之一。我們希望我們的分析和建議能夠對實施 veToken 模式的項目起到啓發作用。我們在這裏的核心目標是減少中心化,同時仍然最大化 veToken 的核心屬性:獎勵最長期和最專注的參與者,同時不排除無法承擔傳統 veToken 經濟學帶來的非流動性風險的貢獻者。
標題:Delphi Digital:反對 veToken 的常見論點及 veToken 的可行改進方式
地址:https://www.torrentbusiness.com/article/1308.html
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